Економіка 2020-12-21 09:03 Євген Дубогриз
  ▪   асоційований експерт центру Case Україна, у 2015–2019 році — заступник директора департаменту фінансової стабільності НБУ

Вовк, Нацбанк і капуста

Які завдання постають перед НБУ в 2021 році та чи здатний він їх здолати

У макроекономіці є термін «неможлива трійця» (impossible trinity). Будь-яка країна не здатна одночасно мати стабільний обмінний курс, вільний рух капіталу й самостійну монетарну політику (самостійну в тому сенсі, що вартість грошей у цій країні центральний банк визначає самотужки, без прив’язки до ситуації на світовому ринку грошей). Одночасно виконати можна лише дві умови. Україна, наприклад, обрала варіант із незалежною монетарною політикою та вільним рухом капіталів, проте відмовилася від фіксованого курсу валют.


Нацбанку трилема відома не лише з теоретичного, а й із практичного погляду: політики від НБУ майже завжди вимагають непоєднуваних речей. Друкувати гроші й водночас утримувати низьку інфляцію та низькі ставки за кредитами. Послаблювати вимоги до оцінки ризиків і платоспроможності позичальників (нібито для пришвидшення кредитування) й водночас знижувати рівень непрацюючих банківських кредитів. Вимагати від банків зниження ставок за кредитами та стабільних ставок за депозитами. Не кажучи вже про обмінний курс, який зараз визначає ринок. Проте залежно від політичної кон’юнктури, від Нацбанку публічно вимагають то девальвувати, то, навпаки, посилити гривню.

 

Читайте також: Гра за чужими правилами


Деякі з цих речей не суперечать одна одній. Але робити їх можна впродовж тривалого часу і за стабільної та передбачуваної економіки. Наприклад, завдяки тому, що НБУ впродовж кількох років тримав високою облікову ставку, вдалося припинити зростання цін — інфляція з 43,3% у 2015 році знизилася до річних 2,6% восени 2020-го. Або інший приклад: уже торік кредитування почало відновлюватися одночасно зі зниженням і обсягу, і відсотку непрацюючих кредитів у банках.


Іще торік завдання Нацбанку мали вигляд прозорих і зрозумілих. Жодних викликів, лише планомірна робота. Економічне зростання й низька інфляція давали змогу знижувати облікову ставку, зі зниженням ставок за депозитами та кредитами поступово відновлювалося кредитування. Нацбанк і далі впроваджував європейські стандарти регулювання та фінмоніторингу, розвивав платіжну інфраструктуру, адвокував кешлес і готувався регулювати страхові, фінансові й фінтех-ринки. Усі плани сплутала пандемія. Поки що універсальних (і дієвих) рецептів боротьби з нею та її економічними наслідками немає. Світ та Україна лише вчаться реагувати в різні способи, до того ж без гарантій на успіх (див. «Свій шлях»). Робота в умовах невизначеності й непередбачуваності — головний виклик для НБУ на наступний рік.


Голова Нацбанку відверто каже, що монетарна політика найближчим часом стане двоспрямованою (торік таке формулювання було би лише приводом для кпинів) — залежно від економічної ситуації НБУ або підвищуватиме, або понижуватиме облікову ставку, тобто вартість грошей в економіці. Така заява пролунала вперше майже за п’ять років — раніше Нацбанк завжди говорив про поступове зниження ставки.


Тож Нацбанку в таких умовах доведеться вимушено робити вибір, як у трилемі «вовк — коза — капуста». Деякими цілями, яких регулятор планував досягати раніше, тимчасово доведеться поступитися — їх просто неможливо досягти одночасно за умов невизначеності.

 


У монетарній політиці Нацбанку впродовж щонайменше пів року доведеться лише реагувати на тенденції в економіці. Це не означає відмову від окресленої раніше цілі — низька і стабільна інфляція з цільовим орієнтиром 5% плюс-мінус 1%. Але дуже ймовірно, що облікову ставку невдовзі доведеться підвищувати: інфляція з 2,6% пришвидшилася до 3,8%, а наступного року НБУ прогнозує 6,5%, до того ж якщо доведеться фінансово допомагати бізнесу та громадянам під час локдаунів, то цифра може виявитися й вищою. Звичайно, наслідком може знову стати підвищення банками кредитних ставок, але за пришвидшення інфляції вони так чи інак зросли би, навіть у разі бездіяльності НБУ.

 

Читайте також: Самопоїдання чи розвиток

 

Масована емісія, тобто друк коштів. З огляду на заяви, які впродовж року робила Рада НБУ, а також її обов’язкових до виконання рекомендацій, які вона надала наприкінці року (якщо дуже коротко, то Нацбанк має брати активну участь у операціях з ОВДП — державними цінними паперами) — скидається на те, що питання вже закрите. До того ж на користь друку, у разі, якщо інтерес внутрішніх та іноземних інвесторів до державних запозичень буде недостатнім для фінансування витрат бюджету. Адже НБУ, як і кожен центробанк, так чи інакше друкує гроші для потреб економіки. Наприклад, цього року обсяги емісії перевищили 60 млрд грн, та це ніяк не вплинуло на курс та інфляцію. Наступного року дефіцит бюджету сягне 5,5% ВВП або, з урахуванням державних гарантій (тобто «прихованих», але цілком реальних витрат),— 8,3% ВВП. І це окрім можливих витрат на карантинну підтримку. Фондового ринку в Україні немає, кредитний мультиплікатор також не працює через слабку платоспроможність бізнесу й велику частку тіньової економіки, тож найімовірніший наслідок можливої емісії — зростання споживацького попиту й інфляція. Щодо відновлення кредитування можливості НБУ майже вичерпано, адже вартість коштів для банків зараз уже й так найнижча за весь час незалежності.

 

А досить високі ставки за кредитами — це результат юридичних ризиків, адже банки фактично закладають у ставки ризик неповернення коштів великою кількістю позичальників. Наразі це завдання більше для інших гілок влади: вивести позичальників із тіні та знизити ризик для банків можна з допомогою судової та податкової реформ, зміни принципів роботи податкових органів, але не регуляцій НБУ. Пом’якшення вимог до оцінки ризиків спричинить лише зростання непрацюючих кредитів — результатом останньої хвилі м’якої регуляторної політики у 2011–2014-му став банкопад та понад 200 млрд коштів українців, витрачених на порятунок Приватбанку і трьох держбанків. Хоч як парадоксально, але зараз навпаки час для посилення, а не пом’якшення регуляторних вимог та оцінки банківських ризиків. Тим паче, на самому початку кризи НБУ вже зробив суттєві — мабуть, більш ніж будь-яка інша країна — поступки в регулюванні. Це дало банкам змогу вперше пройти кризу без утрат і проблем із ліквідністю. Але час минає, а нехтування належною оцінкою ризиків, відтермінування інспекцій, перевірок якості активів та управління, а також стрес-тестувань може призвести до того самого «накопичення ризиків».

 

Читайте також: Зменшення облікової ставки: покаянне пом’якшення


Якщо говорити про продовження руху до стандартів ЄС із банківського регулювання та посилення вимог до капіталу банків, менеджменту й акціонерів, то курс НБУ не змінюється, справа за Верховною Радою, яка має ухвалити відповідні зміни до закону про банки. Але це лише реакція на кризу та продовження тривалої політики НБУ, а що нового може зробити регулятор в цих умовах? 


Попередньому керівництву НБУ політики, зокрема президент, часто дорікали надмірною незалежністю, особливо в комунікаціях. НБУ двічі на рік у Звіті про фінансову стабільність прямо розповідає про свої плани й наміри та озвучує рекомендації банкам і органам влади. І ще чотири рази на рік в Інфляційному звіті пропонує рекомендації, приховані між рядків. Банки виконують ці рекомендації, міністерства та відомства — не завжди. Деякі з висновків і рекомендацій актуальні вже чотири-п’ять років — наприклад, про необхідність поступового продажу держбанків, який нещодавно знову відтермінували аж до 2025 року. Або про запровадження середньострокового бюджетного планування, щоб не «освоювати» невикористані бюджетні кошти на окремі проєкти поспіхом наприкінці року. Або про управління ліквідністю Єдиного казначейського рахунку, тобто планування доходів і витрати бюджету не день у день, а щонайменше за кілька місяців — із тим, щоб не допускати коливань курсу валют і вартості державних цінних паперів. Натяки ж НБУ на те, що безконтрольне збільшення витрат із бюджету та м’яка фіскальна політика за економічної кризи й нижчих від запланованих надходжень може призвести аж до секвестру, викликало лише образи Міністерства фінансів, але не розв’язало проблеми. Це не дивно — у НБУ та Мінфіна (а також у Міністерства економіки) завжди наявний певний конфлікт інтересів. Найпростіша ілюстрація — це курс валют: Мінфін закладає в бюджет одні параметри середнього за рік курсу, НБУ має підтримувати гнучкий, ринковий курс — якщо гривня дорожчає через ринкові фактори, є значний ризик недовиконання чи невиконання бюджету (а це відповідальність Мінфіну). Ті способи, якими НБУ користувався й користується: засідання Ради з фінансової стабільності, щотижневі зустрічі Правління з міністрами (що закінчилися після скандалу з «туманом у голові» та відставкою Олексія Гончарука — не виявилися успішними). Скидається на те, що роль арбітра в потенційних суперечках НБУ та уряду перебрав на себе Офіс президента (або й сам президент). Довіра з боку якого до нинішнього правління Нацбанку значно вища, ніж до попереднього складу, хоч би якими були причини.

 

Читайте також: Невиправданний оптмізм

 

Нацбанк уже зараз сприймають як установу, більше чутливу до побажань і завдань від президента, уряду й Верховної Ради, ніж кілька років тому. Якщо це справді так, справедливим був би й зустрічний рух. Якщо голові НБУ вдасться налагодити комунікацію, координацію дій з урядом, за сприяння чи навіть арбітражу президента, це може значно пом’якшити наслідки кризи — завдяки точнішому плануванню бюджету, згладжуванню потенційних коливань, відсутності публічних суперечок і дорікань. В ідеалі навіть пришвидшити необхідні реформи — ту саму судову чи податкову. Тим паче, що в НБУ достатньо аналітичних потужностей і потенціалу, щоб з «одного з відомств, яке займається економічним аналізом», стати головним центром експертизи, чиї рішення перебувають в основі державної фінансової та економічної політики.


Чи така комунікація реальна? Принаймні варто спробувати. Отже, головні виклики Нацбанку на 2021 рік:


1. Адаптація монетарної політики до пандемії, карантинів та їхніх економічних наслідків. Можливо, тимчасова відмова від зниження ставок.
2. У разі потреби — друк коштів із чіткими орієнтирами, скільки та на які саме потреби, а також із усвідомленням, які наслідки це матиме.
3. Посилення банківських регуляцій, повернення «докарантинних» умов роботи: стрес-тестування, інспекції та наглядові перевірки, нові вимоги до капіталу банків і до принципів нагляду.
4. Запровадження нових правил гри для страхових, фінансових і фінтех-компаній, насамперед, прозорої структури власності та достатності коштів власників.
5. Посилення комунікацій з урядом та президентом, перетворення на центр експертизи та прийняття економічних рішень у країні.